近期，金固股份(23.23 +9.99%,买入)三次披露、两次更改定增方案引起市场关注。金融界网站梳理了其定增募投项目：汽车后市场上近几年的投入、战略变化和未来布局，看看从特维轮到汽车超人，从1500万美元投资到27亿元定增，金固股份是如何步步深入。

　　初试：O2O概念尝甜头 买账的股价

　　资料显示，金固股份全称浙江金固股份有限公司，主营业务是一家要从事汽车钢制车轮的研发、制造、销售的公司。

　　从其募投公告中梳理可发现，金固股份是2013年开始尝试以互联网方式涉足汽车后市场的。当时主要以“特维轮”项目为切入点，初期主要是想通过开设实体店来服务用户。在金固股份2013年报中显示，其“特维轮”项目2013年实现销售收入202.66万元，亏损426.70万元。当时就有投资者担心项目烧钱，2013年度业绩说明会上，公司董事长兼总经理孙锋峰回应投资者提问时表示，特维轮项目还处于初创期，目前已经开设了17家门店，现正在宁波和绍兴布点，部分单店已经能够盈亏平衡，整个公司盈利还需要时间。当时的计划是“未来3年内向长三角地区逐步展开。”孙锋峰还透露，“要本身做好后，才可能吸引风投，特维轮将来的目标也是上市。”

　　2014年5月开始，特维轮扩张策略发生变化。5月14日，金固股份披露的投资者关系记录表显示，公司拟对特维轮布点模式进行调整，大力发展第三方加盟店，加快门店数量扩张速度。特维轮此前没有第三方加盟，未来其发展模式将变为“直营门店+加盟店”的模式。特维轮将在每个城市配备1至N家直营门店(N根据城市大小而定)，同时大力发展第三方加盟店，新开直营门店与加盟店比例或可达1:10。

　　随后，金固股份迎来密集机构调研。申银万国、长江证券(10.16 -0.20%，买入)等多家券商均发布研报看好金固股份。2014年8月，申银万国发布的“汽车行业周报：汽车后市场首推金固股份”的研究报告中表明，汽车后市场“首推金固股份”。申银万国9月15日继续发布研报表示，金固股份特维轮战略雏形展现，轮胎服务只是公司进军汽车后服务市场的切入点，远不是终点。公司特维轮战略定位是发展成为服务零部件厂商、维修店、消费者的线上线下大平台，“目前线上、线下两端均有重大进展。线上兼具配件商城功能的新平台已经开发完成;线下采纳加盟合作模式后，网络迅速铺开。”因此，申银万国上调金固股份评级至“买入”，目标价为27.8元。

　　同期的9月份，上证综指冲上2300点后就开始震荡，而金固股份却在持续刷新高点，至12月更是最高冲至35.7元。按复权后统计，其2014年年内振幅233.02%，年内涨幅98.98%，年内换手率542.57%，这家2010年末上市的中小板公司，在2014年初尝成为市场热门股的滋味。

　　模式变化带来资金的急剧消耗也初步显现。2014年末，金固股份通过其全资子公司亚洲车轮控股有限公司注册1500万美元成立了全资子公司特维轮网络科技(杭州)有限公司(简称“特维轮”)。在公告中，金固股份表示，“主要目的是进行战略补充，将更侧重于电子商务、网络技术等相关业务，是对原有业务的拓展，也是公司加大对汽车后市场投资的体现，是公司布局汽车后市场的重要一步。公司将积极利用互联网及移动互联网手段，以O2O的模式开拓汽车后市场。”

　　金固股份2014年净利润6356.95万元，同比增长41.06%。这一年，金固股份以每股 27.10 元，成功向特定对象募资6.2亿元，进行主营业务投资：“年产500万只新型高强度钢制轮毂和200 万只车轮生产线项目”之首期投资项目“年产500万只新型高强度钢制轮毂项目”。

　　而特维轮项目虽然在2014年销售收入2000多万，但是处于连续亏损状态。金固股份在2014年报中透露，汽车后市场是公司未来发展的重点，除了特维轮，公司还入股了上海语镜汽车信息技术公司，持股12.5%;并与北京正和磁系资产管理有限公司计划合作设立北京金固磁系资产管理有限公司，发起设立汽车后服务基金。

　　深入：膨胀的汽车超人 三次定增方案

　　金固股份布局汽车后市场的战略在2015年迎来更大变化。首先是模式变化带来运营团队的巨大变化。2015年年初，金固股份开始从各大互联网公司主招募人才，结合原有汽车后市场产业人才，打造其O2O电商团队。金固股份在3月的投资者关系活动记录表中透露，特维轮现有两个团队，线上团队由电商创业者、前阿里巴巴员工、团购网站建设开发人员组成;线下开拓团队目前拥有多位来自拉手网、美团网等团购网站的员工，将打造一支集门店开拓、门店管理的线下团队。

　　2015年4月，汽车超人APP1.0版上线。随后，它成为金固股份汽车后市场战略的核心业务载体。

　　同年6月18日，金固股份首次抛出围绕着汽车后市场的定增方案。同时，运营模式表示调整为：“线上商城平台+线下门店服务”的 O2O+B2C运营模式。方案称，发行价格拟不低于 33.32 元/股，募集资金总额不超过27亿元。

　　回到金固股份在“O2O+B2C”的运营上。在同年7月1日的报道中，上述这只被称为黄金战队的团队开始迅猛发展，“在过去三个月里实现了业绩月环比100%以上的高速增长，并进行了流量全渠道的导入。金固股份后市场电商平台上的6000家门店，已覆盖到了300个城市。这6000家门店中，有一半以上都在采购金固股份的产品。据了解，金固股份计划到年底实现10000家门店的覆盖。”

　　但是，金固股份停牌时5月27日恰好是股灾临界点，高位时的49.04元显然无法站稳，6月23日开盘后即开始补跌，一路下跌至7月16日的21.15元后反弹，又在9月2日到达13.62元的13个月新低，区间内绝对跌幅达73%。

　　在这样的背景下，金固股份以“因近期证券市场、环境等变动和审核周期因素等原因”于11月9日撤回上述了定增方案，但紧接着11月16日抛出新方案。

　　新方案调整颇大，主要是：

　　发行对象由第一版的“孙锋峰、财通资产-金固股份高管定增特定多个客户专项资产管理计划、海通定增 1 号定向资产管理计划、深圳安鹏汽车后市场产业基金(有限合伙)、杭州信息产业投资有限公司、浙江海鹏投资咨询有限公司共6 家发行对象”调整为，“财通资产-金固股份高管定增特定多个客户专项资产管理计划、深圳安鹏汽车后市场产业基金(有限合伙)2 名特定对象，以及证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者、合格境外机构投资者及其它符合法律法规规定的不超过 8 名的特定对象。”其中的实际控制人认购减少并不是好消息，此外，安鹏基金系北京汽车集团有限公司控股，其认购金额从9亿元降至3亿元。

　　同时，发行价格由不低于 33.32 元/股，调整为不低于 20.01 元/股。总募资额依旧锁定在27亿元。

　　这一时期内，在公开可见的信息中，汽车超人依旧在超越常规发展：7月末时，“汽车超人”APP已有80余万次的下载量。在电脑端和移动端的“汽车超人”中，可实现就近洗车、保养、换轮胎，消费者可选择自己的车型来实现服务。金固股份还将推出类似“1分钱洗车”、“分享停车位”等活动增加客户的粘性。

　　在2015年的三个重要电商节点中，汽车超人618交易额1000万，双11破5000万，双12破4000万，三天时间，汽车超人的交易额就超过1亿元，并一路领先占据交易排行榜的首位。以双11为例， 2015年双11开始不到半小时，汽车超人天猫店交易突破500万，1小时1000万。截至11日下午18点，汽车超人单店轮胎销售近10万条。截至当日晚23点59分59秒，汽车超人(特维轮汽车用品旗舰店)天猫单店全天交易指数1548721，增长幅度1516.27%。

　　2015年末，汽车超人CEO郑超曾在媒体访谈中谈到一些汽车超人现状，摘录如下：

　　问：供应链成本如何?

　　郑超：这个不方便透露，只能说，我们产品本身是有毛利的。

　　问：毛利本身是多少?

　　郑超：我只能说挺高的。

　　问：未来要合作多少商家?

　　郑超：目前全国大概有40万家店，汽车超人已经合作2万多家，未来我们最终测算了一下只能合作10万家左右。这个数字就基本饱和了，我们扶持这10万家帮助增加他们盈利，提高他们服务能力。

　　问：是不是也要给线下店一部分利润?

　　郑超：对。我们要给他服务费，目前汽车超人的保养业务都是用户自己来付费的，其实价格也是很低的。轮胎我们目前是免安装费的，因为我们把这个价格放在体系里面了。

　　问：你们过去一年补贴了多少钱才达到了500万用户?上市公司的钱也不是白来的，跟互联网的玩法还是有限制，互联网玩法是增减资本才能玩。

　　郑超：这你不需要担心，中国的资本市场现在已经是越来越开放了，为什么现在有新三板创业板，为什么说很多互联网公司都从美国退市到中国来上市，所以中国资本市场也在变革，不能用老的观念去看资本市场。补贴金额不方便透露。

　　问：明年汽车超人还会有一些什么变化?

　　郑超：明年你就会看到上汽车超人只要与车相关的事情都能做。我们就不缺钱，大家都有钱，就在烧，但是烧走了就成炮灰了，现在资本越冷越好，现在秋天然后到冬天，到春天的时候我们就壮大了。

　　这一时期，金固股份在互动平台上也做了这样的表述，“汽车超人发展势头强劲，在全国打造7大物流基地，目前全国合作门店近25000家，覆盖300多个地级市，团队千余人，并在“618”“双十一”“双十二”获得优异的成绩。 ”

　　但如此业绩依旧不能达成第二版定增方案。春天到了，郑超表述中的27亿定增依旧悬而未决。2016年2月3日，金固股份再次修改、第三次发布关于非公开定增的公告，“公司根据近期国内证券市场的变化情况，为确保本次非公开发行的顺利进行，根据有关法律、法规的要求，并经多方咨询论证和慎重考虑，公司对本次非公开发行股票部分方案进行了调整。”

　　调整后，发行底价由 20.01 元/股调整为 16.38 元/股。发行数量对应增加后，总募资依旧保持在27亿元。

　　担忧：是否存在过度融资?是否损害中小股东利益?

　　在新的定增公告发布后不久，金固股份发布了2015年业绩快报：截止2015年末，公司基本每股收益0.10元，较上年同期减少71.43%;归属于上市公司股东的每股净资产3.11元，较上年同期减少59.87%。主要原因是2015年5月份，公司资本公积转增股本，股本大幅增加导致每股收益和净资产摊薄。截止2015年末，公司营业利润43，932，161.67元，较上年同期减少30.53%。主要原因是：受全资子公司特维轮网络亏损影响所致。

　　特维轮网络科技是定增27亿全力发展的项目，也是致上市公司亏损的主要原因。实际上从2013年金固股份披露其特维轮项目以来，从未盈利过。但如上梳理，投资已经数十倍扩大。在公告中提到新业务行业毛利率仅仅5.73%，那么净利润也可能为负的情况下，坚持发展新业务的原因何在?在这个背景下，其27亿元天价定增方案也遭到一些小股东反对。有小股东喊话，“反对定增，请公司坚持主业。”

　　在1月28日证监会发给金固股份的《中国证监会行政许可项目审查反馈意见通知书》中，也提出类似问题，要求金固股份说明对定增投向的市场情况分析及对公司财务影响，以进一步判断本次募投项目是否与现有资产、业务规模与能力相匹配，募集资金用途信息披露是否充分合规，本次发行是否能增加公司持续盈利能力，本次发行是否满足《上市公司证券发行管理办法》第十条有关规定，是否存在过度融资，是否可能损害上市公司及中小股东的利益。

　　(图为金固股份募投项目拟投向内容与金额)

　　金固股份对此回复表示，汽车后市场前景广阔，根据 Analysys 易观智库的预测，2015 年我国汽车后市场(指维修保养等狭义后市场，不含汽车金融与保险、二手车等)市场规模将突破 7，700 亿人民币，增速超过 20%，未来三年仍将保持较高的增速。目前，汽车后市场互联网企业仍处在探索发展的初步阶段。行业高度分散，竞争较为无序，消费者体验不佳，为互联网方式整合汽车后市场具有难得的行业契机。公司特维轮平台即是 O2O+B2C 自营型平台的代表，优势在于对整个汽车后市场配件供应链的优化以及对维修保养 O2O 高效的转化。

　　同时，金固股份认为，(1)低毛利率是自营型电商平台快速发展阶段的经营特征。例如京东 2011 年至 2014 年的毛利率分别为 5.45%、8.42%、9.87%、11.63%。(2)维持较低毛利率是发展初期拓展业务的需要。当前公司选择以较低的销售价格快速占领市场，赢得客户，确立和巩固行业领先优势。公司的营销策略收到了良好效果，O2O 业务 2015 年 1-9 月营业收入 2.28 亿，第三季度单季度收入达到了 1.52 亿元，并保持快速增长势头。(3)未来毛利率存在提升空间。相比于传统的电商巨头，公司 O2O 业务目前规模不大，规模效应尚未充分体现。未来，随着业务规模扩大，单位采购成本将进一步下降。同时，公司也可以优先发展高毛利率的产品和服务，提升盈利水平。从国外经验来看，大型汽车后企业的毛利率水平往往较高。

　　金固股份也给出了具体财务影响：结合未来行业发展形势、国家行业政策等因素，对本次募投项目的对公司的财务影响进行了测算分析，具体为，新增销售收入：第一年 20 亿元。内部收益率：39.05%。投资回收期：4.9 年。内部收益率是反映项目获利能力的动态评价指标，金融界网站咨询的风投界财务人士表示，39.05%是一个略高的数据，但并非特别高。

　　在金固股份的回复中，也对当前汽车超人的主要对手途虎养车网的融资近况进行了说明: 途虎养车网2015年获得近 1.5 亿美金融资。

　　曾是汽车行业的分析师现为私募投资人李一(化名)向金融界网站表示：“事实上O2O这个大概念从去年开始资本市场上有所降温。不过目前还要加大相关投入进军汽车后市场的一般是行业龙头公司，因为它们有资金、渠道。发展汽车后市场对于资金和渠道都有很高的要求。另外，从目前的市场环境来看，任何公司不可能一次性投入大量资金，需要分阶段投入，后续的投入肯定基于前期投资效果来决定。我看好汽车后市场行业的市场前景，会有龙头企业的出现。”

　　金融界网站连线产业经济资深观察家梁振鹏，他表示：“一般上市公司定增花大价钱来做不挣钱的行业，当然是看好其发展前景。目前我国的汽车行业落后其他行业很多。况且从O2O行业来说，估值和传统行业估值并不相同。比如说京东商城目前也是亏损的，所以估值高也是大家看好其未来的发展。”

　　不过，行业鱼龙混杂，在优质企业跃升的同时，失败案例依旧在不断增多。经济学家宋清辉提醒：“尽管上市公司募集资金投资项目是建立在市场充分调研和业内专家论证的基础上，但是上市公司如果募集资金特别大，募投项目而是选择毛利低的项目，甚至是有可能是净利润为负，项目存在蹊跷，也可能存在潜在巨亏的风险。”

　　对此，金融界网站也联系到金固股份证券事务代表骆向峰。其答复到：汽车后市场的市场空间巨大，公司以互联网方式整合汽车后市场面临良好的行业契机。汽车后市场互联网业务将成为公司主要的业务，公司的营业收入将大幅增加。本次募投项目前期投入较大，产生效益需要一定时间，短期内可能会对公司利润水平带来不利影响。随着募投项目效益显现，本次发行将增加公司持续盈利能力。

　　而对于“烧钱”的“O2O+B2C”来说，数据注水也是业内担心之一。宋清辉提醒投资者注意：“现在汽车APP线上推广成本已经被炒得很高了，有不少汽车相关的APP由于拿不出较多的推广费用，最终导致无人问津，随即沉寂在APP的汪洋大海中，同时在推广的费用水涨船高的前提下效果却正在下降。汽车APP注册用户会存在很大水分，已是业内公开的秘密。”

　　在金固股份的公告中提到“根据天猫的店铺排名数据，2015 年 6 月公司的“特维轮汽车用品旗舰店”已跃居行业第一的位置。截至2016年2月，APP 累计下载量达到 900多万，累计交易用户数已达 210 万。那么，其推广APP的成本大概多少?是如何推广APP?

　　金固股份证券事务代表给出的答复主要还是路径说明，并没有更详细可供参考的数据：“汽车超人”将通过免费、付费等手段，扩大流量、活跃用户、建立品牌、提升业绩;通过对流量较大的渠道进行广告投放，以引入足够的流量到公司平台，在通过运营手段，让用户流量转化为购买订单、支付用户，同时在一些知名度高的互联网平台上面进行广告展示，以提升产品的品牌;同时公司会大力推广移动APP产品，通过网络媒体、新媒体及创意推广活动等多种途径的传播，在获取足够用户转化度的同时起到对产品品牌、企业形象和美誉度的提升。具体将通过搜索引擎、社会化媒体、广告联盟、网址导航等途径进行推广，公司也将开展线下运营及品牌推广活动。

　　而在给证监会的回复中，金固股份披露，前三季度互联网业务营业收入达到了 2.28 亿元，其中第三季度单季度营业收入达到了 1.52 亿元。李一向金融界网站提到目前汽车专业类App的推广情况，他说：“目前汽车专业类App推广成本在5元至10元之间。”如果按照金固股份公布的数据注册用户900多万来算，其销售费用在4500万元至9000万元之间，李一还表示：“上市公司一般会将这部分推广费用计入销售费用或者是营业成本中。”

　　那么数据质量如何呢?目前汽车超人官网(http://www.qccr.com/)显示门店数量共计为24808家，金融界网站按照官网提供的下线门店地址和电话，随机电话咨询线下门店的服务情况。调查发现，在金融界网站随机电话了解近40家左右线下门店的情况来看，有两家线下门店取消与汽车超人的合作，不过仍就出现在官网的线下门店名单中。它们分别是，上海亿轩汽车服务(锦和路店)和佛山露一手汽车维修保养(陈村店)，其中后者表示因为与汽车超人合作比较麻烦，所以从2015年起就不再合作。

　　同时，事实上特维轮网络科技“汽车后市场 O2O 平台建设项目”，并不是公司现在唯一的需要自资金投入的项目。目前为止根据公司拟投资公告显示，共需要投资4个项目，需要资金6.98亿(就是表格中拟投资/设立未到位的几项总和)：

　　据公司公告显示，“截至 2015 年 9 月末公司净资产 16.34 亿元，货币资金 10.05 亿元。其中，尚未使用完毕的前次募集资金 5.24 亿元，将按计划用于钢制车轮的生产线建设;银行承兑汇票保证金及美元贷款质押保证金等限制性货币资金 2.16 亿元，公司实际可支配的保障运营的流动资金仅为 2.65 亿元。”

　　4个拟设立未投入项目资金需要6.98亿元，实际流动资金仅有2.65亿元，这意味着什么?

　　宋清辉对此表示：“上市公司改变招股说明书所列募集资金用途，甚至滥用、另作它用的情况较为普遍。近年来，涉及资金金额较高的更改案例是中国建筑(5.78 -1.20%，买入)，涉及金额高达36亿元。原木投项目是购置施工机械和设备、哈大线项目等，变更后的项目用途却成了：昆明市龙江片区保障性住房等15个工程承包项目的营运资金。这一方面说明部分公司战略规划模糊和对募投项目论证不够严密，另外一方面也说明公司缺乏诚信，以前的资金使用规划可能是券商和公司等联手胡编乱造的。”

　　他提醒投资者，“改变募集资金用途的行为可能会损害投资者利益，建议投资者在选择投资对象时应保持谨慎，特别留意募投项目较多、金额较大的公司，一般这些公司很容易变更募集资金投向。”

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